Valuation: avaliação de empresas

Valuation: Uma pequena introdução

Este artigo fundamenta-se nas teorias de Aswath Damodaran, o papa da Valuation.

O conceito geral de Valuation significa avaliar ou estimar o preço de alguma coisa que tenha valor econômico ou monetário.

Saber quanto um ativo está valendo e o que define este valor é um pré-requisito fundamental para tomar decisões sensatas ao escolher um portfólio de investimentos, ao decidir sobre o preço adequado a pagar ou receber em aquisições, ao fazer investimentos, financiamentos e ao escolher dividendos quando executamos um negócio.

A premissa da Valuation (avaliação) é que nós podemos fazer estimativas razoáveis de preço para a maior parte dos ativos, e que os mesmos princípios fundamentais determinam os valores de todos os tipos de ativos, sejam ativos reais (bens), bem como ativos financeiros.

Alguns ativos possuem maior facilidade de serem avaliados que outros, as minucias da avaliação mudam de ativo para ativo, e da incerteza associada com as estimativas de preços que são diferentes para diferentes tipos de ativos, mas os princípios básicos continuam os mesmos.

Esta introdução estabelece alguns insights gerais sobre a avaliação empresarial e define a função que a avaliação empresarial opera na gestão do portfólio, análise de aquisição e em finanças corporativas. Ela também começará a examina as três abordagens básicas que podem ser utilizadas para avaliar um ativo.

A base filosófica para a valuation (avaliação)

Um postulado básico de investimentos é que um investidor não pode pagar por um ativo um preço superior ao que ele está valendo no mercado. Este postulado pode parecer lógico e óbvio, mas é esquecido e redescoberto o tempo todo, a cada geração e em todos os mercados.

Existem aqueles que são suficientemente hipócritas para argumentar que o valor está nos olhos de quem enxerga, e podemos justificar qualquer preço, desde que existam investidores com a pré-disposição de pagar por esse preço.

Isso é evidentemente uma heresia. Percepções podem ser tudo o que importa quando o ativo é uma pintura ou uma escultura, mas quando se trata de ativos financeiro, o investidor é racional e não comprará por motivos estéticos ou razões emocionais. Comprará ativos financeiros pelos fluxos de caixa que espera receber deles.

Consequentemente, percepções de valor devem estar apoiadas na realidade, o que implica que o preço que pagamos por qualquer ativo financeiro deve refletir fluxos de caixa esperados de serem gerados por eles.

Os modelos de avaliação tentam relacionar valor para o nível de incerteza sobre o crescimento esperado destes fluxos de caixa.

Por dentro do processo de avaliação

Há dois pontos de vista extremos do processo de avaliação. Em um extremo estão os que acreditam que a valuation, quando bem-feita, é uma ciência difícil, onde há pouco espaço para visões de analistas ou erros humanos.

No outro extremo estão aqueles que sentem que a valuation é mais uma arte, onde os analistas habilidosos podem manipular os números da forma como bem entenderem para gerar qualquer resultado que desejarem.

Para a solução deste conflito, vale os ensinamentos Budistas do “caminho do meio”. A verdade não está em nenhum destes extremos, mas em algum lugar no meio e devemos considerar três componentes do processo de avaliação, que não recebem a atenção que de fato merecem:

  1. O viés que os analistas trazem para o processo,
  2. A incerteza que eles têm de enfrentar e
  3. A complexidade que a tecnologia moderna e fácil acesso à informação introduziram na avaliação.

Neste artigo trataremos apenas dos procedimentos acima descritos que podem gerar viés e erro na avaliação de empresas.

Nos próximos artigos, fecharemos com uma discussão sobre a melhor forma de minimizar, mitigar ou pelo menos lidar da melhor forma possível com o viés e erros nas avaliações empresariais.

O Viés em Avaliação de empresas

Quase nunca começamos a avaliar uma empresa como uma lousa em branco. Com bastante frequência, os nossos pontos de vista sobre uma empresa são formados antes de começarmos a introduzir os números nos modelos de avaliação que usamos e não surpreendentemente, as nossas conclusões tendem a refletir nossas ideias preconcebidas.

Vamos começar por analisar as fontes de viés na avaliação e, em seguida, passar para avaliar como o preconceito se manifesta na maioria das avaliações.

Fontes de Viés na avaliação empresarial

O viés na avaliação empresarial começa com as empresas que escolhemos para avaliar. Estas escolhas quase nunca são aleatórias, e a forma como fazemos estas escolhas pode começar a lançar as bases para o viés.

É possível que tenhamos lido algo de bom ou de mau na imprensa sobre a empresa em processo de avaliação ou ouvido de um especialista do mercado que a empresa está “sub” ou “sobrevalorizada”, etc.

Desta forma, já começamos com uma percepção (positiva ou negativas) sobre a empresa que estamos prestes a avaliar antes de coletar os dados. E, com o preconceito instalado, nós adicionamos o viés quando coletamos as informações que precisamos para avaliar a empresa.

O balanço anual e outras demonstrações financeiras podem ser outra fonte de viés importante, pois incluem não apenas dados contábeis, mas também discussões sobre o desempenho de gestão, muitas vezes colocando a melhor versão que for possível sobre os números do balanço patrimonial.

Relativamente as empresas Blue Chips, negociadas no pregão aa BOVESPA, é fácil acessar o que outros analistas pensam sobre as ações destas empresas. Bancos e Corretores da Valores fornecem resumos das tendências de alta e baixa das ações, e muitas vezes podemos até acessar suas avaliações completas.

Finalmente, temos as próprias estimativas do mercado para o valor da empresa- a preço de mercado – acrescentando ao Mix do relatório dos Bancos e Corretoras e tudo isto, além de outros dados oficiais, são importantes fontes de viés.

Imprecisão e incerteza na avaliação

Desde cedo na vida, aprendemos que se fizermos as coisas certas, vamos obter as respostas certas. Em outras palavras, a precisão da resposta é utilizada como medida da qualidade do processo que produziu a resposta.

Embora isso possa ser apropriado em matemática ou física, é uma medida pobre quando se trata de qualidade na avaliação empresarial.

Exceto um pequeno subconjunto de ativos, sempre haverá incerteza associada com avaliações, e até mesmo as melhores avaliações vêm com uma margem substancial de erro. Nesta seção, examinamos as fontes de incerteza e as consequências para avaliação.

Fontes de incertezas

 A incerteza é parte integrante do processo de avaliação, tanto no momento em que avaliamos um negócio e na forma como esse valor evolui ao longo do tempo à medida que obtemos novas informações que impactarão na avaliação.

Essa informação pode ser específica para a empresa a ser avaliada, ou de forma mais geral sobre o setor a qual a empresa opera ou até mesmo ser uma informação geral do mercado (acerca de taxas de juro e da economia).

Ao avaliar um ativo em qualquer ponto no tempo, fazemos previsões para o futuro. Uma vez que nenhum de nós possui bola de cristal, ou os dons da Cigana, temos que fazer nossas melhores estimativas, dada a informação que temos no momento da avaliação. Nossas estimativas de valor podem estar erradas por uma série de motivos e podemos classificar essas razões em três grupos.

  1.  Incerteza da estimativa: Mesmo que as nossas fontes de informação sejam impecáveis, temos que converter dados brutos em insumos estatísticos e utilizar esses insumos em modelos estatísticos. Quaisquer erros ou estimativas erradas que fizermos em cada etapa do processo pode provocar erro de estimativa.
  2. Incerteza de empresas específicas: O caminho que nós imaginarmos para uma empresa pode provar-se ser irremediavelmente errado. A empresa pode fazer muito melhor ou muito pior do que se espera em sua performance, e os resultados dos lucros e fluxos de caixa resultantes podem ser muito diferentes das nossas estimativas
  3. Incerteza macroeconômica: Mesmo se uma empresa evolua exatamente do jeito que esperávamos, o ambiente macro econômico pode mudar de forma imprevisível. As taxas de juros podem subir ou cair, o câmbio pode valorizar ou desvalorizar e as mudanças na economia fazem com que as empresas tenham resultados muito melhores ou muito piores do que o esperado. Essas mudanças macroeconômicas afetarão o valor empresarial.

A contribuição de cada tipo de incerteza para a incerteza global associada a uma avaliação pode variar entre as empresas. Quando avaliamos uma empresa madura ou uma empresa de commodities, a incerteza macroeconômica provavelmente será o maior fator que faz com que os números reais se desviem das expectativas.

Valorizar uma empresa de tecnologia jovem pode expor os analistas a muito mais incerteza de estimativa do que a análises de empresas distantes do mundo ponto com.

Note-se que a única fonte de incerteza que podem ser claramente colocadas nos pés do analista é a incerteza de estimativa.

A Complexidade da Valuation

Os modelos de avaliação tornaram-se cada vez mais complexos ao longo das duas últimas décadas, como consequência de dois desenvolvimentos.

  1. De um lado, os computadores e calculadoras tornaram-se muito mais poderosos e acessível nas últimas décadas. Tendo a tecnologia como nossa aliada, tarefas que teriam levado meses, nos tempos do pré-computador podem ser realizadas em questão de minutos.
  2. Por outro lado, a abundância de informações torna mais fácil o acesso e o uso. Podemos fazer download de dados históricos detalhados sobre milhares de empresas e usá-los sempre que for necessário.

A complexidade, no entanto, vem com um elevado custo associado. A cada nova variável incluída num modelo, torna mais difícil a análise dos dados, assim ao analista cabe uma escolha: considerar o trade off da complexidade e como podem decidir o que deve ser incluído em modelos.

Nos próximos artigos trabalharemos os meios para mitigar os impactos destas variáveis na avaliação empresarial.

Para mais detalhes sobre economia, finanças e festão por favor visite nosso site Peritia Econômica.

Fontes:

http://www.businessdictionary.com/definition/valuation.html

http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/background/valintro.htm

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